בש"פ 4923/97 מזרחי חברה לחתמות בע"מ נ. רמי טצת

בבקשות רשות הערעור. כן הוחלט ליתן רשות ערעור והבקשות תידונה כערעור לפי הרשות שניתנה.

תמצית העובדות וההליכים

2.חברת עיט ציוד צבאי לייצוא בע"מ (להלן: "החברה") פרסמה ביום 30.3.92 תשקיף לפיו הציעה למחזיקי ניירות הערך שלה - על דרך של זכויות - מניות וכתבי אופציה של החברה. בחודש יולי 1993, חמישה עשר חודשים לאחר יום פרסום התשקיף, התמוטטו כליל עסקיה של החברה, חברות הבנות שלה הוכרזו כחדלות פירעון, לחברה נתמנו מפרק זמני וכונסי נכסים והמסחר בניירות הערך שלה הופסק (הכינוי "הקבוצה" יתייחס לחברה ולחברות הבנות שלה כאחד).

המבקשים ברע"א 4474/97 (להלן: "התובעים") רכשו והחזיקו במועדים שונים וגם במהלך החודשים שלאחר פרסום התשקיף, ניירות ערך של החברה. התובעים הגישו לבית המשפט המחוזי תביעה ובמסגרתה ביקשו את אישור בית המשפט לבירור התביעה כתובענה ייצוגית לפי הוראות החוק. התביעה הוגשה נגד המשיבים 8-1 ברע"א 4474/97 (הם המבקשים ברע"א 5450/97, להלן: "הדירקטורים"), אשר כיהנו כדירקטורים בחברה במועד פרסום התשקיף, וכנגד המשיבה 9 ברע"א 4474/97 (היא המבקשת ברע"א 4923/97, להלן: "חברת החתמות") אשר שימשה חתם מוביל בהנפקת ניירות הערך וחתמה על תשקיף ההנפקה (הכינוי "הנתבעים" יתייחס לדירקטורים ולחברת החתמות כאחד).

כתב התביעה - פרטים מטעים בתשקיף

3.בכתב התביעה טוענים התובעים, כי תיאור מצבה העסקי של החברה בתשקיף היה מטעה באופן שנכללו בו פרטים מטעים והושמט ממנו מידע חשוב לציבור המשקיעים. מן התשקיף הצטיירה - כך לטענת התובעים - תמונת מצב של חברה רווחית ויציבה, בעוד שבפועל, כבר בזמן פרסום התשקיף, הייתה החברה נתונה במצב עגום ועמדה על סף חדלות פירעון. התובעים משתיתים תביעתם על שלושה פרטים מטעים אשר נפלו לטענתם בתשקיף:

א.מצבן העסקי של חברות הבנות במועד פרסום התשקיף - לטענת התובעים, בניגוד לתיאורן בתשקיף של חברות הבנות, שולצה וגרינבראייר, כחברות רווחיות ויציבות, הרי שבמציאות, בעת פרסום התשקיף, היו הללו נתונות בקשיים פיננסיים והגיעו לכלל חדלות פירעון.

ב.צֶבֶר ההזמנות של החברה וחברות הבנות - לטענת התובעים, צבר ההזמנות שפורסם בתשקיף - הכולל נתונים באשר להיקף ההזמנות הקיימות של ציוד מן החברה וחברות הבנות שלה - הוצג באופן מנופח והיה גבוה מהיקף ההזמנות שצפוי היה להתבצע ואשר התבצע הלכה למעשה.

ג.חישוב שווי המניה לאחר ההתאמה למרכיב ההטבה - התובעים טוענים, כי השער בו תיסחרנה מניות החברה בעקבות ההנפקה, הוצג בתשקיף באופן שגוי ומטעה שאינו עולה בקנה אחד עם הנחיות הבורסה. במה דברים אמורים? כאמור, החליטה החברה להציע את ניירות הערך על דרך של הנפקת זכויות, קרי: לכל מי שהחזיק בניירות הערך של החברה במועד הקובע, ניתנה הזכות לרכישת ניירות ערך נוספים במחיר הנמוך ממחירו של נייר הערך לפני המועד הקובע (וכאן למעשה גלומה ההטבה שבהנפקה). החל מן היום שלאחר המועד הקובע - הוא יום האקס - נסחרות המניות ללא הזכויות, כך שמי שרוכש את מניות החברה החל ממועד זה ואילך, אינו זוכה בהטבה ולא עומדת לו האפשרות לרכישת ניירות ערך נוספים בתנאי ההטבה. מטבע הדברים, מחירם של ניירות הערך של החברה ביום האקס נופל ממחירם עובר ליום האקס, משום שהחל מיום האקס אין ניירות הערך כוללים את ההטבה האמורה. טענת התובעים היא, כי החישוב שערכה החברה ביחס לשווי המניה ביום האקס היה שגוי ומנוגד להנחיות הבורסה ובעטיו נגרם להם נזק.

לטענת התובעים, בהסתמך על התשקיף ובכלל זאת על שלושת הפרטים המטעים שנכללו בו, רכשו משקיעים רבים את מניות החברה - או נמנעו מלמוכרן. לפיכך, ביקשו הם להורות כי התביעה תתברר כתביעה ייצוגית על פי הוראות החוק.

החלטת בית-המשפט המחוזי

4.בית המשפט המחוזי, לאחר שדן בבקשה לאישור התביעה כתובענה ייצוגית ובחן את התקיימותם של כל התנאים הקבועים בסעיפים 54א ו54-ב לחוק, ראה לאשר את הגשת התובענה הייצוגית בעילות שעניינן פרטים מטעים באשר לאופן הצגת מצבן העסקי של חברות הבנות במועד פרסום התשקיף ובאשר לשווי המניה ביום האקס, לאחר ההתאמה למרכיב ההטבה (פרטים א' ו-ג' לעיל). בכל הקשור לעילת התביעה שעניינה מתן מידע שגוי ומוטעה ביחס לצבר ההזמנות של החברה (פרט ב') קבע בית המשפט, כי התובעים לא הרימו את הנטל "בדבר סיכויי הצלחה סבירים של התובענה" ולפיכך דחה את הבקשה לאשר את התביעה כייצוגית, ככל שמדובר בעילה זו. בית המשפט הגדיר את הקבוצה שבשמה תוגש התובענה ככוללת את רוכשי ניירות הערך של החברה לאחר פרסום התשקיף וכן את מחזיקי ניירות הערך של החברה מיום פרסום התשקיף ואילך. כן תחם בית המשפט את עילות התביעה וקבע כי אלו כוללות: הפרת התחייבויות תשקיפיות; הפרת חובות מכוח החוק והתקנות שהותקנו על פיו; הפרת הנחיות הבורסה ותקנונה; הפרת חובות אמון וזהירות.

על החלטה זו הוגשו בקשות רשות הערעור שלפנינו. התובעים מבקשים לערער על דחיית הבקשה לאישור התובענה הייצוגית, ככל שזו נוגעת להצגת צבר ההזמנות בתשקיף (רע"א 4474/97) ואילו הדירקטורים וחברת החתמות מבקשים לערער על אישורה של התובענה הייצוגית ביחס לשתי העילות האחרות (רע"א 4923/97 ורע"א 5450/97).

תמצית טענות הצדדים

רע"א 4923/97 ורע"א 5450/97

5.טענות הנתבעים בקליפת האגוז הן, כי התובעים לא עמדו בנטל להראות כי התקיימו התנאים לאישורה של התובענה כייצוגית. באשר לפרט שעניינו מצבן של חברות הבנות בעת פרסום התשקיף, טוענים הנתבעים כי התובעים לא הציגו תשתית ראייתית שיש בה כדי לבסס את הטענה בדבר חדלות הפירעון של חברות הבנות כבר במועד פרסום התשקיף, בעוד שהנתבעים הציגו הסבר להתמוטטות החברה וחברות הבנות אשר נתמך בחומר הראיות. באשר לעילת התביעה שעניינה תיאור מרכיב ההטבה וחישוב שווי המניות ביום האקס, טוענים הנתבעים, כי מרכיב ההטבה תואר בתשקיף כנדרש וכי החישוב נעשה על פי הנחיות הבורסה כפי שהיו בתוקף במועד ההנפקה ובתיאום עם הגורמים המוסמכים בבורסה. בנוסף לכך טוענים הנתבעים, כי אין בתיאור מרכיב ההטבה בתשקיף משום הבטחה בדבר השער בו תיסחרנה המניות ביום האקס, והוא מהווה לכל היותר אינדיקציה בדבר שער הבסיס בתחילת יום המסחר ולפיכך אין מדובר בפרט מהותי שעשוי להשפיע על קבלת ההחלטות על ידי המשקיע הסביר ואין לראות בו פרט מטעה. זאת ועוד, לטענת הנתבעים, היות והתובעים רכשו את כל ניירות הערך של החברה, אשר הקנו להם זכויות בהנפקה, לפני פרסום התשקיף, אין הם נמנים על מעגל הזכאים לתבוע בגין פרט מטעה בתשקיף ולפיכך לא קמה להם עילת תביעה אישית. טענה נוספת בפי הנתבעים עניינה סוגיית הנזק ולפיה, גם אם נפלה טעות בתיאור מרכיב ההטבה בתשקיף, הרי שלא נגרם, ולא יכול היה להיגרם לתובעים או למאן דהוא, כל נזק בשל תיאור זה, שכן שיעורו של מרכיב ההטבה משפיע על שווי המניה ביום האקס. כלומר, ככל שמרכיב ההטבה גדול יותר קטֵן שווי המניה ולהיפך, אולם שווים הכולל של ניירות הערך שמוחזק על ידי בעל המניות לא משתנה.

6.מנגד, טוענים התובעים, כי עמדו בנטל הראייתי הנדרש בשלב זה להראות התקיימותם של התנאים לאישורה של התובענה כייצוגית. התובעים מדגישים את הקושי לבסס את טענת הפרט המטעה בתשקיף באמצעות נתונים חיצוניים המצויים בשלב זה של הדיון בידיעה בלעדית של הנתבעים. כמו כן, מבקשים הם לייחס משקל לכך שהנתבעים לא הצביעו על התרחשותו של אירוע דרמטי כלשהו במהלך החודשים שלאחר פרסום התשקיף שיכול היה להסביר את כניסתן של החברות למצב של חדלות פירעון. בכלל טענותיהם מבקשים התובעים לאמץ את קביעותיו ומסקנותיו של בית המשפט המחוזי בכל הקשור לשתי עילות אלה.

רע"א 4474/97

7.התובעים טוענים, כי שגה בית המשפט משלא אישר את הגשת התובענה הייצוגית, ככל שהדבר נוגע לאופן הצגת צבר ההזמנות בתשקיף. הם מצביעים על בקיעים רבים בהסברם של הנתבעים לפער, העומד על כ- 10 מליון דולר, בין היקף המכירות של החברה בפועל לבין הצגת נתוני ההזמנות בתשקיף. לטענת התובעים הסבר הנתבעים איננו אלא גרסה מאוחרת ש"הומצאה" על מנת לתרץ את הפער האמור. עוד טוענים התובעים, כי משאושרה התובענה הייצוגית ביחס לשתי העילות האחרות אין מקום לחסום את התביעה ככל שזו נוגעת לתיאור צבר ההזמנות בתשקיף.

מנגד, חוזרים הנתבעים על גרסתם באשר לסיבות בעטיין נוצר הפער בין צבר ההזמנות שהוצג בתשקיף לבין היקף המכירות בפועל ותומכים הם את יתדותיהם בקביעותיו של בית משפט קמא. לטענתם, העילה בדבר פרט מטעה בתיאור צבר ההזמנות נשענת על ספקולציות והשערות בלבד והתובעים לא הרימו את הנטל להראות סיכויי הצלחה בעילה זו. הנתבעים טוענים, כי אין לקשור בין עילות התביעה השונות והם חוזרים על טענותיהם הכלליות באשר לאי התקיימות יתר התנאים לאישורה של התובענה הייצוגית גם ביחס לעילת צבר ההזמנות.

דיון

8.את הבקשה לאישור התובענה כייצוגית יש לבחון לאור מהותו של מכשיר זה ולאור התכלית אותה הוא בא לשרת. לפיכך, קודם שניגש לדון בטענות הצדדים בענייננו נעמוד בקצרה על מהותה של התובענה הייצוגית ועל תכליתה במסגרת דיני ניירות הערך.

בית משפט זה עמד בהזדמנויות שונות על תכליתה של התובענה הייצוגית בכלל, ובמסגרת אכיפת דיני ניירות הערך בפרט, ועל יתרונותיו וחסרונותיו של מכשיר משפטי זה. עמדתי על אלו באחת הפרשיות באומרי:

"התובענה הייצוגית היא הליך יוצא דופן, החורג מהתלם הרגיל של ברור מחלוקות בבית המשפט. חריגה זו יכול שתביא לקיפוח זכויותיהם של תובעים, של נתבעים או של שניהם... לתובענה הייצוגית משמעות כלכלית וחברתית גדולה ביותר. היא נועדה לאפשר לאדם אחד או לקבוצת אנשים, שנזקו של כל אחד מהם קטן יחסית, לתבוע בשם כל הנפגעים האנונימיים שסכום תביעתם הכולל גבוה ביותר נוכח ריבוי מספרם. פסק הדין בתובענה כזו מהווה מעשה בית-דין לגבי הנמנים על הקבוצה (שאינם מודיעים על אי רצונם להיכלל בה). יש בה כדי להגן על אינטרס היחיד שנפגע ואינו טורח להגיש תביעה; יש בה אינטרס ציבורי לאכיפת הוראות החוק שבגדרו באה התובענה הייצוגית; יש לה ערך מרתיע מפני הפרת החוק; יש בה כדי לבלום שימוש לרעה בכוח הנתון בידי בעלי שליטה, שחלקם בהון אינו עומד לעתים בשום יחס לכוח שליטתם ולמנוע מניפולציות על חשבון "המשקיע הקטן"; יש בה חיסכון במשאבים ומניעת ריבוי תביעות. עם זאת; יש בה סכנה להתערבות יתר מצד בעלי המניות בניהול החברה והכבדה על ניהולה התקין והיעיל; טמון בה פוטנציאל של פגיעה ביחידי הקבוצה, בנתבעים ובמשק כולו עקב ניצול לרעה של מכשיר זה על ידי קנוניה, הגשת תביעות מנימוקי סחיטה והשתלטות ולחץ לפשרה גם כשאינה ראויה, כאשר הנתבע מוכן לה כדי להימנע מהתדיינות מתישה ויקרה גם אם חסרת סיכוי היא " (ע"א 2967/95 מגן וקשת בע"מ ואח' נ' טמפו תעשיות בירה בע"מ ואח'

פ"ד נא(2) 312, 323-322 להלן: פרשת מגן וקשת ).

(וראו גם רע"א 4556/94 טצת ואח' נ' זילברשץ ואח' פ"ד מט(5) 774, 785-783).

לאור החשיבות הציבורית הכללית של התובענה הייצוגית וההשפעה שנודעת לה על חוג רחב של תובעים ובשל הפוטנציאל הבעייתי והסכנות השונות הטמונות במכשיר רב עוצמה זה, ראה המחוקק להנהיג מידה רבה של פיקוח על השלבים השונים של ההליך המשפטי ולהציב בלמים בדמות דרישות שונות, בהן על התובע לעמוד בטרם יקבל את האישור להיכנס להיכלה של התובענה הייצוגית. ראשיתו של פיקוח זה בהליך הטרומי של אישור הבקשה להגשת תובענה ייצוגית. כאן נדרש התובע לעמוד ברף גבוה יותר של דרישות בטרם יורשה לייצג את הרבים. רף זה בא לידי ביטוי בנטל ומידת ההוכחה הנדרשים לצורך מילוי התנאים המקדמיים לאישורה של התובענה כייצוגית. בפרשת מגן וקשת נקבע, כי התובע, המבקש לבוא בשעריה של התובענה הייצוגית, נדרש לעמוד במבחן מחמיר יותר בהשוואה לתובע בתביעה רגילה המבקש למנוע את סילוקה על הסף. בהליך אישורה של תובענה ייצוגית אין להסתפק בכך שהעובדות הנטענות בכתב התביעה מקימות עילת תביעה ויש להוכיח את העובדות הנטענות באופן לכאורי. כן נקבע, כי על התובע הייצוגי הפוטנציאלי לשכנע את בית המשפט, במידת הסבירות הראויה, כי הוא ממלא אחר כל הדרישות והתנאים הקבועים בסעיפים 54א ו54-ב לחוק. עמדתי על כך באומרי:

"...על המבחן למילוי התנאים שבסעיף 54א ו54-ב מבחינת נטל ומידת ההוכחה, להיות אחיד לכל סעיפיו המשניים, ולגבי כל התנאים הנדרשים מהתובע, ועליו לשכנע את בית המשפט במידת הסבירות הראויה ולא על פי האמור בכתב התביעה בלבד, כי הוא ממלא לכאורה

אחר כל דרישות סעיף 54א... אין להעמיד דרישות מחמירות מדי, לעניין מידת השכנוע, משום שאלה עלולות להטיל על הצדדים ועל בית המשפט עומס יתר בבירור הנושא המקדמי, דבר העלול לגרום להתמשכות המשפט, לכפילות בהתדיינות ולרפיון ידים של תובעים ייצוגיים פוטנציאליים. את כל אלה יש למנוע על ידי קריטריון מאוזן בנושא נטל ומידת ההוכחה הנדרשים מהתובע הייצוגי, שמצד אחד שלא יפטור אותו מחובת שכנוע ומצד שני לא יטיל עליו נטל כבד מדי" (פרשת מגן וקשת בעמ' 330-329).

(וראו גם סעיף 210(א) לחוק החברות, התשנ"ט1999- (להלן: חוק החברות), הקובע, כי בית המשפט רשאי לאשר תובענה ייצוגית אם מצא כי לכאורה התקיימו התנאים השונים).

השאלה הניצבת בפנינו היא, האם עמדו התובעים בנטל המוטל עליהם להראות כי קמה להם לכאורה עילת תביעה אישית כדרישת סעיף 54א לחוק והאם עברו הם את יתר המשוכות הקבועות בסעיף 54ב לחוק, שהמרכזית לענייננו היא הדרישה בדבר קיומה של אפשרות סבירה שהתובענה תוכרע לטובת הקבוצה. כאן מן הראוי לציין, כי בבחינת התקיימותה של עילת תביעה ובבחינת סיכויי ההצלחה של התובענה, כמו בבחינת התקיימות יתר התנאים לאישורה של התובענה הייצוגית, הגם שבית המשפט לא נכנס לבירור המחלוקת לגופה, אין הוא מסתפק רק באמור בכתב התביעה. בשלב זה נפרשת בפניו יריעה רחבה של המחלוקת, מונחים בפניו תצהירים, המצהירים נחקרים בחקירה נגדית ובית המשפט נדרש לבחון את התשתית הראייתית הלכאורית שהובאה על ידי בעלי הדין (ראו: פרשת מגן וקשת בעמ' 328). במסגרת בחינה זו על בית המשפט ליתן דעתו גם לטענות ההגנה שהועלו במסגרת הדיון בבקשה לאישור התובענה כייצוגית, ואל לו לעצום את עיניו ולהתעלם מטענות כאלו במידה ויש בהן כדי לכרסם באופן ממשי בסיכויי ההצלחה של התובעים.

נפנה עתה לבחון האם עמדו התובעים בנטל המוטל עליהם להראות התקיימות התנאים הקבועים בסעיפים 54א ו54-ב לחוק, בהתייחס לשלושת הפרטים המטעים להם הם טוענים.

מצבן העסקי של חברות הבנות במועד פרסום התשקיף

9.התובעים ביקשו לבסס את טענתם בדבר קיומו של פרט מטעה ביחס לחדלות הפירעון של חברות הבנות כבר במועד פרסום התשקיף, על הפער שבין מצבן הרווחי של חברות הבנות העולה לטענתם מתיאור החברות בתשקיף, לבין מצבן הכספי העגום שהוביל להתמוטטותן, אך חמישה עשר חודשים לאחר מכן עת הוכרזו כחדלות פירעון. מעבר לכך לא הובאה על ידם כל ראייה לכאורית לכך שחברות הבנות היו חדלות פירעון בעת פרסום התשקיף. התובעים לא הביאו כל ראייה לכאורית שיש בה כדי להטיל ספק בנכונותם של מאזני חברות הבנות שצורפו לתשקיף, מהם עולה כי באותה עת לא היו חברות הבנות נתונות במצב של חדלות פירעון. כמו כן, לא הובאה כל ראייה לכאורית שיש בה כדי לעורר חשד כי אין המאזנים משקפים את המציאות כהווייתה. בית משפט קמא עמד על העדרה של תשתית ראייתית מבוססת וחזר על כך מספר פעמים בקובעו:

"הראייה היחידה שהובאה כדי לתמוך בטענה זו היו הצהרותיהם של המבקשים לעניין זה...מלבדם לא הוצגה בפני בית המשפט כל ראייה נוספת.

...

מהעדויות עלה כי המבקשים לא יכלו להצביע על ראייה עצמאית המבססת את טענתם - שהחברות שולצה וגרינבראייר היו חדלות פירעון כבר במועד התשקיף. הם טוענים למעשה להוכחה נסיבתית:

העובדה ש- 15 חודשים לאחר פרסום התשקיף הפכו החברות הנמנות על קבוצת עיט לחדלות פרעון". (עמ' 7 ו10- להחלטה).

עם זאת קבע בית המשפט קמא, כי די בראייה הנסיבתית של חדלות הפירעון לאחר חמישה עשר חודשים מאז שפורסם התשקיף, כדי להוות הוכחה נסיבתית מספקת בשלב זה וראה לאשר את הגשת התובענה הייצוגית בעילה זו.

השאלה שלפנינו היא, האם די בפער שבין הצגת המצב העסקי בתשקיף לבין התמוטטות החברה כשנה ורבע לאחר מכן, כדי להקים לתובעים עילת תביעה בשל פרט מטעה בתשקיף וכדי להצביע על קיומה של אפשרות סבירה שהתובענה בעניין זה תוכרע לטובת הקבוצה (כדרישת סעיפים 54א(א) ו54-ב(1) לחוק)? התשובה לשאלה זו איננה פשוטה ויש לה פנים לכאן ולכאן.

10.מצד אחד עומד התובע בשלב דיוני זה, של בקשה לאישור תובענה ייצוגית, בפני קושי אמיתי להוכיח את קיומו של הפרט המטעה. מטבע הדברים, מצויים מרבית הנתונים הרלבנטיים, החיצוניים לתשקיף, בידי הנתבעים. הצבת דרישה בפני התובע כי יפרוס בפני בית המשפט תשתית ראייתית לכאורית מעבר לפער בין האמור בתשקיף לבין הכישלון הכלכלי של החברה זמן מה לאחר מכן, עלולה להטיל על התובע נטל כבד מדי שבו לא יוכל לעמוד. דרישה כזו עלולה לרפות את ידיהם של תובעים ייצוגיים פוטנציאליים. היא עלולה להביא לדחיית הבקשה לאישור תובענה כייצוגית, גם מקום בו ראוי היה כי התובענה תתברר במסגרת זו. היא עלולה לפגוע בהרתעה הגלומה במכשיר זה וסופה כי האינטרס הציבורי שבאכיפת הוראות החוק יצא מופסד.

מצד שני, אין להתעלם מכך שהעובדה כי חברה הגיעה לחדלות פירעון, אינה מלמדת בהכרח על כך שתיאורה בתשקיף, חודשים רבים קודם לכן, כחברה רווחית, היה תיאור כוזב וכלל פרטים מטעים. חדלות פירעון יכול ותיגרם משורה ארוכה של סיבות, חלקן חיצוניות לחברה ותלויות בסביבתה העסקית ובתנאי השוק בו היא פועלת, וחלקן נובעות מגורמים פנימיים בחברה, דוגמת מבנה הון בלתי יציב, קבלת החלטה עסקית שגויה וניהול כושל. לא כל אימת שחברה נקלעת לקשיים כלכליים זמן מה לאחר שגייסה הון מן הציבור באמצעות תשקיף, מעיד הדבר על כך שהאופן שבו הוצג מצבה של החברה במסגרת התשקיף היה כוזב.

11.גישה לפיה די בקיומו של פער בין תיאורה של החברה בתשקיף לבין מצבה הכלכלי כעבור זמן, כדי להצדיק אישורה של תובענה ייצוגית בעילה של פרט מטעה בתשקיף , עלולה לחשוף את החברות ואת נושאי המשרה בהן לסיכונים וללחצים שישַתקו אותם מלפעול. גישה כזו עלולה לעודד משקיעים, שהשקעתם נכזבה, להגיש תביעות בגין פרטים מטעים בתשקיף, גם כאשר התשקיף שיקף נכונה את מצב החברה בזמן פרסומו. גישה כזו עלולה לדחוק נתבעים להתפשר - גם כאשר אין בתובענה הייצוגית ממש - ובלבד שלא יצטרכו לשאת בעלויות הכרוכות בניהול ההגנה ולעמוד בלחץ הנובע מעצם העובדה כי תביעה מסוג זה תלויה ועומדת נגדם. גישה כזו עלולה להביא לניצול לרעה של מכשיר התובענה הייצוגית, ולבזבוז משאבים וסופה שתזיק למשק בכללותו.

בהקשר זה ראוי לציין את עמדתו של בית המשפט הפדראלי לערעורים בארה"ב, לפיה לא די בעצם ההתדרדרות בתוצאות העסקיות כדי לשכנע את בית המשפט כי תיאור מצבה של החברה היה מטעה, שכן, רק בחלק קטן מן המקרים משקפת ההתדרדרות הכלכלית מעשה תרמית ויש בה כדי להעיד כי האופן שבו הוצגה בתשקיף היה כוזב. ובלשונו של השופט איסטרברוק:

"The story in this complaint is familiar in securities litigation. At one time the firm bathes itself in a favorable light. Later the firm discloses that things are less rosy. The plaintiff contends that the difference must be attributable to fraud. "Must be" is the critical phrase, for the complaint offers no information other than the difference between the two statements of the firm's condition. Because only a fraction of financial deteriorations reflects fraud, plaintiffs may not proffer the different financial statements and rest. Investors must point to some facts suggesting that the difference is attributable to fraud" Dileo v. Ernst & Young 901 F. 2d 624 (7th Cir. 1990) 627.

דברים אלו עולים בקנה אחד עם מגמת החקיקה בארה"ב שביטאה את החשש מפני תביעות ייצוגיות בלתי מבוססות. ה- Private Securities Litigation Reform Act, 1995 שעניינו תביעות בגין תרמית בניירות ערך, החמיר - בין היתר - את דרישות הפירוט בהן נדרש התובע לעמוד. נקבע בו כי בטרם תאושר התובענה כייצוגית, על התובע להצביע על עובדות ספציפיות המלמדות על עצם קיומה של הטעיה ועל כך שאנשי הפנים בחברה ביצעו את מעשה התרמית ביודעין. בכך ביקש המחוקק האמריקאי לעצור את הסחף ולמנוע את ניצולו לרעה של מכשיר התובענה הייצוגית ולחסום תביעות שההסתברות להצלחתן נמוכה. (ראו In Re Silicon Graphics , Nos.97-16204 and 16240, WL 446521 (1999) ; י' גרוס חוק החברות החדש (תל אביב, התש"ס) בעמ' 231; בהקשר זה ראו גם: א' חביב סגל דיני חברות לאחר חוק החברות החדש (תל אביב, התשנ"ט, כרך א') בעמ' 595-594).

12.הדיון בבקשה לאישור תובענה ייצוגית כולל בחינה בשני מישורים מצטברים: המישור הטיעוני והמישור הראייתי. לא די בכך שהמבקשים עומדים בדרישות הטיעוניות, אלא נדרשים הם לעמוד גם בדרישה ראייתית לכאורית (ראו: פרשת מגן וקשת בעמ' 328). במסגרת זו, נראה לי, כי ניתן להיעזר גם בשלב דיוני זה, בכלל של העברת נטל ההוכחה, הגם שברמה הלכאורית. במה דברים אמורים?

13.נוטה אני לדעה כי במצב דברים בו מצביעים התובעים על פער משמעותי בין תמונת מצבה של החברה כפי שנצטיירה בתשקיף לבין מצבה במציאות בחלוף פרק זמן קצר יחסית ממועד הפרסום, עובר הנטל אל הנתבעים לתת הסבר מניח את הדעת להיווצרות הפער האמור ולהצביע על האירועים שהובילו את החברה ממצבה הכלכלי בעת פרסום התשקיף אל עברי פי פחת. דומה כי גישה זו תבטיח, שמחד גיסא, לא ייסתם הגולל על התובענה הייצוגית רק משום שאין ביכולתו של התובע להצביע אלא על הפער האמור, ומאידך גיסא, לא תאושר התובענה רק על בסיס אותו פער, כשיש בידי הנתבעים להסבירו. כך - לדעתי - יושג האיזון הראוי בין הרצון שלא להטיל על התובע הייצוגי נטל כבד מדי שלא יוכל לעמוד בו כדי להיכנס להיכלה של התובענה הייצוגית, ובין הצורך למנוע גל של תביעות סרק שיעמיד את הנתבעים בפני לחץ בלתי הוגן. אולם, בענייננו, אינני נדרשת לקבוע מסמרות בשאלת העברת נטל ההוכחה לכאורה אל שכמם של הנתבעים, משום שדי בחומר הראיות שהציגו הנתבעים כדי להוכיח, לכאורה, כי התשקיף שיקף את מצבן האמיתי של החברות, בעת פרסומו:

ראשית , הנתבעים מצביעים על פרטים ונתונים שונים שנזכרו בתשקיף, מהם ניתן ללמוד כי כבר במועד פרסום התשקיף עמדו החברות בפני קשיים פיננסיים. כך למשל, מצביעים הם על העובדה כי בתשקיף נאמר מפורשות שחלק ניכר מההון שגויס באמצעות ההנפקה, יועד לפירעון חובות ולא למטרות פיתוח או צמיחה (ראו: עמ' ג' ו-ד' לתמצית התשקיף). שנית , הנתבעים גוללו בפני בית משפט קמא שורה של אירועים ונתונים מאוחרים למועד פרסום התשקיף, אשר לטענתם, הם אלו אשר הובילו את החברה ואת חברות הבנות שלה לכלל חדלות פירעון. בין היתר המציאו הנתבעים דו"חות כספיים מהם עולה, כי בכל חמשת הרבעונים שלאחר פרסום התשקיף היו לחברה הפסדים, כי מבנה ההון של החברה היה גרוע וכי תזרים המזומנים מפעולות היה שלילי. כמו כן הצביעו הם על מצוקת אשראי קשה אליה נקלעה הקבוצה בעקבות ירידה בהיקף ההזמנות וצמצום פעילות חברת הבת בגרמניה, לאחר פרסום התשקיף, מצוקה שבעטיה נדרשה תכנית הבראה לחברה, במסגרתה נעשו ניסיונות הנפקה בחו"ל שלא עלו יפה. מן המקובץ עולה, כי לכאורה, תיאור מצבן הכלכלי של החברה ושל חברות הבנות בתשקיף שיקף נאמנה את המציאות, אלא שההתרחשויות המאוחרות, שתיארו הנתבעים, הן שהביאו להתמוטטות הקבוצה.

במצב דברים זה, לא עמדו התובעים בנטל להוכיח, באופן לכאורי, כי קמה להם עילת תביעה בגין פרט מטעה בתשקיף וניתן להשאיר בצריך עיון את שאלת נטל ההוכחה והעברתו.

מן האמור לעיל עולה, כי אין בעובדות שהובאו כדי לשכנע בדבר קיומה של אפשרות סבירה שהתובענה בעילת פרט מטעה בתשקיף שעניינו חדלות פירעון חברות הבנות, תוכרע לטובת הקבוצה כדרישת סעיף 54ב(1) לחוק.

אשר על כן, דין הבקשה לאישור התובענה הייצוגית ככל שהיא מושתתת על עילה של קיום פרט מטעה שעניינו מצבן העסקי של חברות הבנות, להידחות.

צֶבר ההזמנות של החברה וחברות הבנות

14.בתשקיף החברה הוצגו נתונים באשר לצבר ההזמנות של הקבוצה, אשר התבססו על חוזים לביצוע לתקופות שונות, בהם התקשרו החברה וחברות הבנות שלה. על פי נתונים אלו אמורה היתה הקבוצה לספק עד ליום 31.5.92 - היינו חודשיים לאחר מועד פרסום התשקיף - הזמנות, שתגדלנה את היקף מכירותיה בסך כולל של 30,452,000 דולר ו- 6,725,115 מארק גרמני (ראו עמ' 35 לתשקיף). אין חולק, כי החברה לא ביצעה את מלוא צבר ההזמנות והיקף מכירותיה בפועל נופל בכ- 10 מליון דולר בהשוואה לנתונים שהוצגו בתשקיף. התובעים טענו, כי די באי ההתאמה האמורה בין היקף ההזמנות כפי שהוצג בתשקיף לבין הנתונים בדבר היקף המכירות בפועל, כדי ללמד על כך שצבר ההזמנות הוצג בתשקיף באופן "מנופח" וכי בפועל לא היו לקבוצה הזמנות בהיקף שתואר בתשקיף. התובעים הודו, כי אין להם כל ידיעה ממשית על כך והם לא הביאו כל ראייה נוספת לתמיכת טענתם זו. לעומתם, טענו הנתבעים, כי צבר ההזמנות שהוצג בתשקיף תואם במדויק את היקף ההזמנות שהיה לקבוצה במועד פרסום התשקיף. הנתבעים הציגו בפני בית המשפט חוזים המעידים על היקף ההזמנות של החברה, כפי שהיה קיים בפועל בעת פרסום התשקיף, וכן דיווחים שנתקבלו מחברות הבנות המלמדים על היקף ההזמנות שלהן. בית המשפט עמד על כך, שאין כל בסיס לחשש כי דיווחי חברות הבנות היו לקויים וקבע, כי הנתונים שהוצגו תואמים במידה רבה את סדר הגודל של ההזמנות כפי שפורט בתשקיף. גם במקום בו נמצאה אי התאמה, קיבל בית המשפט את הסברם של הנתבעים, שנתמך בראיות, כי קשיים שונים שהערימו המפרקים וכונסי הנכסים שמונו לחברות הבנות, הם שמנעו מהם להציג את כל חוזי ההזמנות. הנתבעים הסבירו את הפער שבין צבר ההזמנות שתואר בתשקיף לבין היקף המכירות בפועל, בהתרחשויות שאירעו לאחר מועד פרסום התשקיף. לגרסתם, ביקש צבא ארה"ב, שהיה הלקוח העיקרי של הקבוצה, לבצע שינוי בסדר ביצוע ההזמנות, באופן שיוקדם מועד ייצורם ואספקתם של מוצרים שעלותם נמוכה ויידחה מועד אספקתם של מוצרים שעלותם גבוהה יותר. כתוצאה משינוי זה קטן היקף המכירות של הקבוצה בתקופה שלאחר פרסום התשקיף. ודוק: אין מדובר בגרסה מאוחרת, שהועלתה אך למטרות המשפט, שכן השינוי האמור הובא לידיעת בעלי המניות של החברה, במסגרת דין וחשבון הדירקטוריון, שצורף לדו"חות הכספיים לרבעון המסתיים ב- 31.8.92. גם בהמשך, במסגרת הדו"חות הכספיים לחצי השנה המסתיימת ב- 30.11.92 עודכנו בעלי המניות, כי החלה אספקתם של המוצרים בעלי הערך הגבוה יותר, שדחיית מועד אספקתם הביאה לצמצום היקף המכירות ברבעון הקודם. לבסוף, ביקשו הנתבעים להדגיש, כי עסקינן בצבר הזמנות, אשר מטבעו נתון לשינויים, דחיות וביטולים בהתאם לדרישות הלקוחות ולפיכך, אין לראותו כהבטחה מחייבת. דברים אלו נכונים ביתר שאת בענייננו, שכן, על פי תנאי ההזמנה הסטנדרטיים של צבא ארה"ב - שהיה הלקוח העיקרי של הקבוצה והיה אחראי לנתח ניכר מצבר ההזמנות - "זכאי הצבא להודיע בכל עת, ללא סיבה, על ביטול החוזה". עובדות אלו הובאו לידיעת הציבור בתשקיף ההנפקה (ראו עמ' 55 לתשקיף). במצב דברים זה, בו מחד גיסא, נסמכת טענת התובעים על השערה ואינה נתמכת בכל ראייה לכאורית ממשית, ומאידך גיסא, הציגו הנתבעים הסבר מניח את הדעת לאי ההתאמה בין צבר ההזמנות בתשקיף להיקף המכירות בפועל, ולהסברם יש תמיכה בחומר הראיות, מקובלת עלי מסקנתו של בית המשפט המחוזי, לפיה לא הרימו התובעים את הנטל להראות כי יש אפשרות סבירה שהתובענה בדבר קיומו של פרט מטעה בעניין צבר ההזמנות תוכרע לטובת הקבוצה.

אשר על כן, מסקנתי היא כי דין הבקשה לאישור התובענה הייצוגית בכל הקשור לתיאור צבר ההזמנות, להידחות.

חישוב שווי המניה לאחר ההתאמה למרכיב ההטבה

15.בהנפקה על דרך של זכויות, גלומה למעשה הטבה לציבור בעלי המניות של החברה, ונגזרת ממנה ירידה בערכן של מניות החברה החל מהיום שלאחר המועד הקובע להקצאת הזכויות, הוא יום האקס, בו נסחרות המניות ללא ההטבה (כאמור בסעיף 3 ג' לעיל). בתשקיף ההנפקה נכללו נתונים בדבר הירידה בשוויין של מניות החברה בעקבות הנפקת הזכויות (ראו עמ' ז' סעיף 9 לתשקיף). בפועל, עם התחלת המסחר במניות החברה ביום האקס, הסתבר כי הירידה בשער המניות הייתה גדולה מזו שתוארה בתשקיף והמסחר במניות החברה החל בשער נמוך מזה שהופיע בתשקיף (שער המניות ירד מ- 325 נקודות ל- 244 נקודות, ולא לשער של 279 נקודות, כצפוי על פי תיאור מרכיב ההטבה בתשקיף). לית מאן דפליג, כי חישוב שווי המניה לאחר ההתאמה למרכיב ההטבה כפי שהוצג בתשקיף, לא תאם את המציאות וכי בפועל קבעה הבורסה כי המסחר במניות ביום האקס יחל בשער שונה מזה שהופיע בתשקיף החברה. זאת ועוד, מחוזר שהפיצה הבורסה לניירות ערך לחברי הבורסה ביום 1.4.92 - היינו, יום לאחר מועד פרסום התשקיף - ומההתכתבות שנערכה בין החברה לבורסה במהלך יום ה- 6.4.92 - הוא היום הקובע שלפני יום האקס - עולה לכאורה, כי החישוב שערכה החברה ביחס לשווי המניות ביום האקס אינו עולה בקנה אחד עם הנחיות הבורסה לעניין זה. טוענים הנתבעים, כי הם פעלו בתיאום מלא עם הבורסה ובהתאם להנחיותיה וכי הטעות אינה טעותם אלא טעותה של הבורסה. אין אני נדרשת להכריע, בשלב זה, בשאלה אם אכן הוכח לכאורה כי נכלל בתשקיף פרט מטעה, אף שמן האמור לעיל עולה שאכן כך הוא, משום שגם אם אצא מתוך הנחה כי נכלל פרט מטעה בתשקיף, אין די בכך כדי להעמיד לתובעים עילת תביעה. ומדוע?

על מנת להראות שקמה להם, לכאורה, עילת תביעה אישית, על התובעים להצביע על "נזק שנגרם להם מחמת שהיה בתשקיף פרט מטעה" (סעיף 31 לחוק). כלומר, התובעים נדרשים להראות כי לכאורה, נגרם להם נזק וכי מתקיים קשר סיבתי בין הפרט הנטען להיות מטעה, לבין הנזק (צ' כהן בעלי מניות בחברה זכויות תביעה ותרופות (תל אביב, התשנ"א) בעמ' 403-402). האם עמדו התובעים בנטל זה?

נזק וקשר סיבתי

16.כל התובעים היו בעלי מניות של החברה במועד פרסום התשקיף וביום האקס. התובעים העריכו את שווי המניות שבידיהם בהתאם לשערן שהופיע בתשקיף החברה, בעוד שבפועל החל המסחר במניות החברה ביום האקס בשער נמוך מזה שתואר בתשקיף. בעקבות זאת, עמדו התובעים במצב בו שווי המניות המוחזקות על ידם נופל משוויין לוּ נסחרו בשער הגבוה יותר שהופיע בתשקיף החברה. הנזק שנגרם לתובעים בשל החישוב השגוי של שווי המניה ביום האקס, מתבטא - לטענתם - בהפרש שבין שווי מניותיהם לפי שערן הצפוי על פי התשקיף (279 נקודות), לבין שוויין לפי השער שנקבע בפועל (244 נקודות). בכך הראו התובעים, כי לכאורה, נגרם להם נזק. אולם, האם נזק זה נגרם בשל הפרט המטעה בתשקיף?

17.התובעים לא הסבירו כיצד גרם הפרט המטעה לחסרון הכיס שסבלו, לטענתם. ניתוח העובדות העולות מפי התובעים עצמם מלמד, כי כל ניירות הערך של החברה שנרכשו על ידי התובעים ושהקנו להם זכויות בהנפקה, נרכשו עוד לפני פרסום התשקיף. עולה מתוך התביעה, כי במהלך התקופה שבין פרסום התשקיף לבין יום האקס, בו נודע ברבים כי שער המסחר של מניות החברה שונה משערן המותאם למרכיב ההטבה כפי שהוצג בתשקיף, לא ביצע מי מבין התובעים כל עסקה בניירות הערך של החברה. כלומר, אף לא אחד מן התובעים רכש או מכר ניירות ערך של החברה בפרק הזמן הרלבנטי. התובעים לא טענו, כי אלמלא נכלל הפרט המטעה בתשקיף, היו הם מכלכלים את צעדיהם באופן שונה. התובעים לא טענו, וממילא גם לא הביאו כל ראייה לכאורית לכך, שהם התכוונו לרכוש ניירות ערך נוספים של החברה או למכור ניירות ערך בהם החזיקו, וכי הם נמנעו מעשות כן בשל הפרט המטעה ובשל כך נגרם להם הנזק. במצב דברים זה, לא הצביעו התובעים על קיומו הלכאורי של קשר סיבתי בין הפרט המטעה לבין הנזק הנטען על ידם. די בכך כדי להביא לדחיית הבקשה לאישור התובענה הייצוגית בראש זה.

18.למעלה מן הדרוש אעיר, כי נוטה אני לחשוב שניתוח העובדות הבלתי שנויות במחלוקת אינו מקים קשר סיבתי בין הפרט המטעה לבין הנזק הנטען. במה דברים אמורים?

שער המניות אשר פורסם בתשקיף והובא לידיעת מחזיקי ניירות הערך של החברה היה גבוה מן השער שנקבע על ידי הבורסה בפועל (279 נקודות לעומת 244 נקודות). בנסיבות אלה, הטענה היחידה שיכולה להישמע מפי התובעים היא טענת הימנעות ממכירה , כלומר, טענה לפיה, התובעים התכוונו למכור ניירות ערך שהיו בידיהם, אך בשל התחזית ביחס לשער הגבוה נמנעו מלעשות כן, ועתה משנקבע שער נמוך יותר, אבדה ההזדמנות ונגרם להם נזק. טענה מסוג זה, כשלעצמה, איננה נקייה מקשיים, שהרי אלמלא נכלל הפרט המטעה בתשקיף ואילו נקבע בתשקיף כי שער המניות ביום האקס יהיה נמוך יותר, כפי שאכן היה, אזי מלכתחילה לא הייתה עומדת לתובעים האפשרות למכור את המניות בשער הגבוה. לשון אחר: התובעים אינם יכולים לטעון כי היו מוכרים את מניותיהם בשער הגבוה אילו ידעו כי בסופו של דבר יתברר ששערן יהיה נמוך, שכן אילו צוין בתשקיף כי המניות תיסחרנה בשער הנכון - הנמוך - ממילא לא היו התובעים יכולים למכור אותן בשער הגבוה. הפרט המטעה לא שלל - איפוא - מן התובעים כל אפשרות פעולה נושאת רווח, שהייתה עומדת להם לו נכללו בתשקיף, מלכתחילה, הנתונים האמיתיים בדבר שער מניות החברה ביום האקס. הנזק הנטען, קרי: הירידה בשער המניות, נגרם כתוצאה מהנפקת הזכויות והתאמת שער המניה להנפקה ולא כתוצאה מהפרט המטעה.

גישה זו, לפיה למי שנמנע מלמכור את מניותיו בשל פרט מטעה בתשקיף לא עומדת עילת תביעה בגין פרט מטעה באשר הנזק שנגרם לו איננו תוצאה של פרסום הפרט המטעה, מוצאת ביטוי בדבריו הבאים של ד"ר ע' ידלין:

"לגישתי, תביעה כזו [של מחזיק שנמנע מלבצע עסקה עקב פרט מטעה - ט.ש.כ] בלתי אפשרית, משום שפרט מטעה אינו יכול לגרום נזק למחזיק כזה: נניח שזמן מה לאחר פרסום התשקיף מסתבר כי היה בו פרט מטעה ועקב כך צונח שער המניות של החברה ב- 50%; לכאורה יכול כל מחזיק במניות החברה לטעון שלולא ההטעיה היה מוכר את מניות החברה, אך למעשה, לולא ההטעיה היה שער המניות מלכתחילה נמוך ב- 50%, ולוּ מכר את מניותיו היה מקבל בדיוק אותו מחיר שיכול לקבל לאחר שנודעה האמת על החברה. הנזק נגרם למחזיק כתוצאה מגילוי האמת, ולא מן ההטעיה" (ע' ידלין "תרמית על השוק - גבולות האחריות המשפטית בגין מצגי-שוא בשוק המשני" משפטים כז(תשנ"ז) 249, 313, הערת שוליים 199; אך השוו: צ' כהן, בספרה הנ"ל , בעמ' 399-398).

להנמקה דומה ראו פסיקת בית המשפט לערעורים בארה"ב בפרשת Levine v. Seilon Inc. 439 F.2d 328 (1971) at pages 333-334 . ככלל, הוראות החוק האמריקאי אינן מתירות - על פי לשונן - למי שנמנע מלמכור את מניותיו לתבוע בגין פרטים מטעים ומצגי שווא, ראו: ס' 11 ל- Securities Act of 1933 וס' 10 ל- Securities Exchange Act of 1934

וכן את פסקי הדין המנחים בעניין זה: Blue Chips Stamps v. Manor Drug Stores 421 US 723 (1975) ,

Birnbaum v. Newport

Steel

193 F.2d 461 (1952) בהם נקבע במפורש, כי לבעל מניות אשר לא מכר את מניותיו בשל פרט מטעה בתשקיף לא קמה עילת תביעה.

כאמור, אין אני נדרשת להכריע בענייננו בשאלה האם הימנעות ממכירה יכולה להקים עילת תביעה בגין פרט מטעה בתשקיף, וניתן להשאיר שאלה זו בצריך עיון לעת מצוא, שכן, כאמור, התובעים כלל לא טענו לקיומו של קשר סיבתי בין הפרט המטעה לבין הנזק. משכך, ממילא לא עמדו הם בנטל להראות כי מתקיימים לכאורה יסודות העילה וכי יש אפשרות סבירה שהתובענה תוכרע לטובת הקבוצה.

אשר על כן, דינה של הבקשה לאישור התובענה כייצוגית, ככל שזו נוגעת לפרט המטעה שעניינו חישוב שווי המניה לאחר ההתאמה למרכיב ההטבה, להידחות.

סוף דבר

19.לאור כל האמור לעיל, מציעה אני לקבל את הערעורים ברע"א 4923/97 ו5450/97- ולדחות את הערעור ברע"א 4474/97 כך שהתוצאה תהיה שהבקשה לאישור תובענה ייצוגית תידחה על כל חלקיה.

כמו כן מציעה אני, כי המשיבים ברע"א 4923/97 וברע"א 5450/97, שהם המבקשים ברע"א 4474/97, ישלמו למבקשים ברע"א 5450/97, שהם המשיבים ברע"א 4474/97 וברע"א 4923/97, סכום כולל של 40,000 ש"ח; ולמבקשת ברע"א 4923/97, שהיא המשיבה ברע"א 4474/97 וברע"א 5450/97, סכום של 20,000 ש"ח.

ש ו פ ט ת

הנשיא א' ברק :

אני מסכים.

ה נ ש י א

המשנה לנשיא ש' לוין :

אני מסכים.

המשנה לנשיא

הוחלט כאמור בפסק-דינה של כבוד השופטת ט' שטרסברג-כהן.